【市场观点】
　　1 月27 日传媒（申万）指数整体上涨0.08%，同期沪深300 指数整体下跌0.41%，板块跑赢沪深300 指数0.49%，位列所有板块第13 位。我们认为当前传媒板块可以分为两个方向寻找机会，第一类为本身增速正在修复或有修复预期的顺周期方向，如游戏、广告、影视。第二类为潜在高景气的产业或科技方向，如IP 与AI。
　　港股方面，上周恒生科技指数上涨1.42%。我们认为随着基本面回暖、现金流改善、分红派息提升，恒生科技仍然值得配置，重点关注基本面改善个股，建议关注腾讯、美团、网易、猫眼、阿里、快手等。
　　【本周思考】
　　DeepSeek 发布V3、R1 模型，中国AI 引发热议，全球AI 资产涨跌互现。1）事实层面：DeepSeek 分别于24 年12 月26 日、25 年1 月20 日发其全新系列模型V3、推理模型R1，同步开源并全量上线APP、网页、API。其API 服务定价大幅低于OpenAI 对标模型。DeepSeek 卓越模型能力驱动APP 产品迅速出圈，近一周产品位居中美在内超80 余个国家及地区App Store 第1 名。2）观点层面：我们认为，DeepSeek-V3、R1 系列模型显示出其利用在模型架构及算法层面的创新、工程层面的极致优化等措施，大幅度提高了算力利用效率，使得低成本+高性能模型成为可能。此外，DeepSeek 走开源路线，将其训练技术全部公开，有望推动技术社区的充分交流与创新协作，进而促进国产模型整体能力提升，看好AI 应用侧多点开花及加速落地。3）市场层面：DeepSeek 引发全球热议，我们观察到全球AI 资产涨跌互现。①海外美股方面，以英伟达为代表的AI 算力相关股票下跌幅度较大，以Salesforce 为代表的应用相关股票小幅上涨，②港股方面，1 月27 日表现为应用“升”而算力“降”，2 月3日则普遍上涨并且涨幅加大，区间涨跌幅来看，整体中国AI 资产受到不同程度上涨“重估”。
　　史上最强春节档，经典IP 大作齐聚，哪吒有望再创历史。1）大盘看：2 月3日24:00，25 年春节档前七日累计票房（含服务费）82.76 亿，根据猫眼专业版预测25 年春节档全档期票房为94 亿元，创春节档影史新高。量价拆分看，前七日已实现观影人次1.62 亿人，接近24 年全档期（8 天）水平，平均票价为51.1 元（YOY+34%）。2）单片看：哪吒虹吸效应明显，单片有望再创历史。档期内共7 部影片上映，多为观众期待已久的重磅IP 续作，目前豆瓣评分均6 分以上，整体质量较佳。其中《哪吒之魔童闹海》凭借优质的剧情、画面特效等火爆出圈，票房稳居第一，自初三起连续四日票房大幅逆跌，当前已实现票房39.7 亿元，猫眼专业版预测最终总票房为72.41 亿元，有望创下国内电影票房新高。票房CR1 达48%，为18 年以来最高值，虹吸效应明显。此外，《唐探1900》《封神第二部：战火西岐》分别位列2/3 位，当前实现票房20.6/9.5 亿元。3）投资建议：展望后续，春节档再次验证优质供给下观影需求旺盛，国内外大厂优质内容储备丰富，25 年行业进入新一轮供给释放周期，看好大盘复苏。建议关注光线传媒（主投主发《哪吒2》，后续仍储备有《大鱼海棠2》《三体》《第十七条》等）、万达电影（投资《唐探1900》）、猫眼娱乐（在线票务龙头，主发《唐探1900》）、阿里影业（在线票务龙头，主发《封神2》）、横店影视、上海电影等。此外，建议重点关注【芒果超媒】（公司会员高增+广告受益顺周期复苏）。
　　蛇年游戏春节档：腾讯强势，《第五人格》、《无尽冬日》表现亮眼。相较于龙年春节假期蛋仔 & 元梦 Party Game 大战以及女性向赛道景气度提升对市场的搅动，蛇年春节假期相对平稳，厂商之间在 2024 年抢下的 “地盘” 在春节期间没有太大边际变动。品类方面，大DAU+社交属性产品延续春节强势，SLG、休闲赛道头部产品展现出韧性。厂商格局上，腾讯表现更为强势，网易有韧性，点点互动兴起，米哈游则有所弱化。亮点方面：为年轻人提供情绪宣泄与压力释放窗口的《第五人格》、维持稳健表现的《无尽冬日》，均首次进入头部产品序列。总结而言，如同电影市场，我们在蛇年春节也看到了游戏市场一定程度的头部集中，在没有新玩法、新赛道跑出的时间段里，游戏市场的需求仍然是聚焦在部分头部产品上。标的方面，建议关注常规赛道的头部厂商，和需求驱动的景气度赛道（例如SLG、精神需求）受益者；以及有望受益于AI 技术革新的玩家：腾讯控股、网易、恺英网络、巨人网络、神州泰岳、电魂网络、富春股份、盛天网络等。
　　【投资建议】
　　开源大模型性能突围+成本下降，AI 应用与agent 的必要条件更加成熟；今年应用侧重看好两个方向。（1）能被大模型改造的成熟应用场景，建议关注：场景最强的互联网巨头腾讯控股，电商场景的阿里巴巴、焦点科技、值得买、光云科技、微盟，教育场景的世纪天鸿、南方传媒。（2）基于AI 强互动能力衍生出的娱乐类软件与终端硬件，游戏侧建议关注：恺英网络、巨人网络、神州泰岳、网易、富春股份、电魂网络、盛天网络、心动公司。端侧AI 玩具建议关注：奥飞娱乐、实丰文化、华立科技、上海电影。
　　IP 谷子文化盛行，继续看好衍生品驱动IP 价值重估。我们认为产业供给端上量爆发，需求端精神需求长线发展，叠加渠道端线下谷子店匹配供需，共振驱动产业高景气，建议关注广博股份（老牌文具商转型谷子公司）、奥飞娱乐（布局叠叠乐潮玩、卡牌、谷子等）、实丰文化、姚记科技、上海电影、中文在线。
　　互联网：港股beta 受海外宏观及地缘政治变化影响或在短期偏震荡，建议关注优质资产的配置价值+AI 弹性方向。互联网优质资产基本面韧性仍在但需关注估值与收入弹性潜力，重视新业务进展。假期受deepseek 发酵影响，海外交易中国科技资产的估值提升，建议关注腾讯、美团、阿里、网易、猫眼、快手；弹性方向建议关注AI 应用/Saas 服务相关：汇量科技、美图、阜博集团、微盟集团等。
　　分众传媒：韧性基本盘+大比例分红，顺周期弹性展现。Q3 业绩符合预期，以旧换新等消费促进类政策有望支撑Q4 的预算。长期看，我们认为梯媒行业竞争格局稳固，本轮周期中分众实现了格局更优、点位更优；且下游日用消费品行业广告主预算波动不大，因此在宏观经济有挑战时，公司有望保持较好的经营韧性、巩固优化市占率，进而在后续的复苏中展现更好的弹性。
　　教育：政策+格局改善+业绩三重共振，教培行业维持高景气度。政策维度，当前监管进入常态化阶段，定位校外培训是学校教育的有益补充，同时非学科牌照有序发放，各地执行层面稳步推进，后续政策有望维持稳定。行业维度供给出清，需求旺盛，供需错配趋势持续。头部机构拥有明显的存量网点+新增审批合规优势，头部机构有望率先受益。当前头部机构业绩重回增长，网点扩张积极。港美股建议关注新东方、好未来、卓越、思考乐，A 股建议关注学大、昂立。此外建议关注高教板块红利属性。
　　风险提示：传媒、教育、互联网政策监管政策再次趋严，部分公司业绩表现不及预期，用户消费能力复苏不及预期。
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