中原证券：给予华能水电增持评级

中原证券股份有限公司陈拓近期对华能水电(600025)进行研究并发布了研究报告《公司点评报告：8月份水电发电量由降转增，收购华能集团资产增加发展新动力(310328)》，本报告对华能水电给出增持评级，当前股价为7.48元。

华能水电(600025)

事件：

公司公布 2023 年半年报。2023 年上半年，公司实现营业总收入93.27 亿元，同比减少 16.20%；实现归母净利润 31.54 亿元，同比减少 17.93%；扣非后的归母净利润 31.73 亿元，同比减少 19.13%；经营活动产生的现金流量净额 61.89 亿元，同比减少 24.05%；基本每股收益 0.18 元，同比减少 14.29%。

9 月 7 日公司公告，拟以非公开协议转让方式收购控股股东华能集团、及华能国际(600011)合计持有的华能四川公司 100%的股权，交易价款总金额为 85.79 亿元。

投资要点：

2023 年上半年业绩下滑源于来水偏枯。公司是华能集团旗下的大型水电企业，主要从事澜沧江流域及周边地区水电资源的开发与运营，并积极开展太阳能(000591)光伏、风电等可再生能源建设运营。截至 2023年上半年末，公司累计装机 2433.28 万千瓦，在云南省装机规模第一，其中水电 2294.88 万千瓦，新能源138.4 万千瓦。由于 2022年汛期来水不足，2023 年初公司水电梯级蓄能同比减少 61.37 亿千瓦时，及 2023 年上半年澜沧江流域来水同比偏枯约 2.5 成（其中乌弄龙、小湾、糯扎渡断面来水分别同比偏枯 22.5%、25.4%和28.4%），公司 2023 年上半年完成发电量 370.95 亿千瓦时，同比减少 25.44%，上网电量 368.09 亿千瓦时，同比减少 25.48%。发电量及上网电量的减少导致公司营业总收入及利润的同比下滑。

大型水电站具有区域垄断及资源稀缺性，8 月份我国水电发电量同比增速由降转增。通常在特定的地理区域内建设，并且拥有大量的电力生产能力，大型水电站的经营模式决定了其具有区域垄断的优势。在我国金沙江、长江上游、澜沧江干流等十三大水电基地正在开发和将开发的水电站中，装机 500 万千瓦以上水电站增量近乎为零，优质大型水电站具有较强稀缺性。水电是在我国电力供应中占据重要地位的清洁能源，我国水电已连续 18 年位居全球装机首位。截至 2023 年 8 月底，我国水电装机容量 4.19 亿千瓦，同比增长3.9%。从我国水电发电量同比增速看，2023 年上半年由于来水偏枯下降 22.9%，7 月份下降 17.5%，而 8 月份增长 18.5%。

公司盈利能力稳健向好，管理水平持续提升。公司水电业务盈利能力强，毛利率和净利率维持上升趋势， 2023 年上半年分别达到58.14%、36.06%。公司加强成本管理，2023 年上半年营业成本同比减少 12.85%，一是受发电量减少影响，本期水费、检修费用等发电成本同比减少；二是部分电站机组设备折旧年限到期影响，折旧费用同比减少；三是本期其他管理性成本同比减少。2023 年上半年，公司期间费用率为 15.77%，同比下降 3.72%。其中财务费用率为 13.25%，同比下降 4.85%，是因为本期带息负债融资成本率较 2022 年同期降低，2023 年 6 月底，综合融资利率降至 3.24%，本期财务费用同比下降 20.27%；销售费用率为 0.18%，同比增加31.91%，是以为于本期电力交易服务费同比有所增加；管理费用率为 0.18%，同比略有增加。

注入华能集团优质资产，装机水平得到提升。华能四川公司是华能集团子公司，主要从事四川地区的水电开发建设和生产运营，截至2023 年 3 月 31 日，华能四川公司投产水电装机规模 265.1 万千瓦，在建水电项目 111.6 万千瓦。华能四川公司资产注入后，公司累计投产装机达 2698.38 万千瓦。2022 年度，华能四川公司净资产收益率为 10.89%，高于公司净资产收益率 10.59%。

以“双碳”目标为指引，全面铺开新能源开发。公司全速推进澜沧江流域“双千万千瓦”清洁能源基地规划建设，积极开展“风光水储一体化”可持续发展；创新深化“光伏+农业、牧业”等开发模式，漫湾水光互补示范项目初步建成，苗尾、小湾等水光互补项目加快建设。公司债务融资成本低、空间大，且经营性净现金流充沛，有利于保障项目建设顺利推进。公司“469”中长期发展战略目标：到 2025/2030/2035 年，清洁能源装机分别达到 4000/6000/9000万千瓦。

投资建议：考虑到对华能四川公司的股权收购，预计公司 2023、2024 年、2025 年归属于上市公司股东的净利润分别为 73.25 亿元、82.68 亿元和 96.25 亿元，对应每股收益为 0.41、0.46 和 0.53 元/股，按照 9 月 19 日 7.49 元/股收盘价计算，对应 PE 分别为 18.41、16.31 和 14.01 倍，公司目前估值水平处于合理区间。公司水电业务稳健经营，考虑到公司的区域龙头地位及行业增长潜力，首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。

风险提示：来水不及预期；供电区域和客户单一风险；电力需求不及预期；电价下滑风险；项目进展不及预期；政策推进不及预期；系统风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国海证券(000750)杨阳研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达95.96%，其预测2023年度归属净利润为盈利75.18亿，根据现价换算的预测PE为17.91。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有15家机构给出评级，买入评级14家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为8.38。

以上内容由证券之星根据公开信息整理，由算法生成，与本站立场无关。证券之星力求但不保证该信息（包括但不限于文字、视频、音频、数据及图表）全部或者部分内容的的准确性、完整性、有效性、及时性等，如存在问题请联系我们。本文为数据整理，不对您构成任何投资建议，投资有风险，请谨慎决策。