文/李悦
2025年4月初，一场由美国单方面挑起的关税风暴席卷全球，且战争似才开场。政策制定者面临诸多难题，内需能否抵御外需压力、关税战长期化有哪些储备工具等成关注焦点。
资本市场上，危机在全球蔓延。美股动荡、美债遭抛售、美元指数创新低，资金涌入致黄金价格屡创新高，市场正在以脚投票的方式表达对美国的信任危机。而中国资本市场展现韧性，A股在4月7日“黑色星期一”后持续反弹，期间上证指数累计涨幅超6%。
“关税战”走向不明，投资者决策困局重重。美股跌到底了吗？黄金的强劲走势是否还能持续？A股命运又将如何？哪些资产可能成为新一代“硬通货”？
围绕上述问题，和讯网对话清华大学国家金融研究院院长、五道口金融学院副院长田轩。
田轩表示，特朗普的关税政策使美国经济不确定性增加，资金逃离美国资产是合理避险，开始寻求新的避险港湾。若关税战持续，黄金、稀有金属、优质房地产、高信用评级债券和国债等将成为“硬通货”。
谈及A股，他认为长期来看，A股处于估值低位，受科技创新和内需扩大的双重驱动将稳健向上，科技、新能源等新兴产业板块配置价值高。
01
关税博弈从贸易摩擦转向战略对抗
和讯网：您判断关税战会长期存在吗？若长期化，中国经济的最大韧性将体现在哪些领域？政策工具箱中还有哪些“未启用”的储备工具？
田轩：当前，关税博弈已经从简单的贸易摩擦转变为更加复杂的全球战略对抗，包括关税战、贸易战、金融战、科技战、舆论战等多个维度，涉及领域广泛，并进入持久战、长期化阶段。
在此背景下，中国经济的最大韧性将体现在我国内需市场的深度挖掘、科技创新能力的持续提升以及产业链供应链的自主可控。
同时，政策工具箱中可启用的储备工具包括财政政策优化财政支出结构，增加公共支出，加大地方政府专项债券发行，支持地方重点项目和民生工程。创新使用结构性工具，如定向降准、再贷款、再贴现等，来稳定金融市场和引导资金流向实体经济。通过利用金融科技手段，提高金融服务的效率和覆盖面，发展绿色金融、科技金融等，支持特定行业和领域等。
和讯网：近期市场对降准降息的预期快速升温，您如何看待？
田轩：降准降息的确能够在短期内增加信贷供给，降低企业融资成本，促进投资和消费，尤其是在当前出口承压，内需增长乏力的情况下，降准降息政策显得尤为重要。市场对降准降息的预期升温可以理解，也的确是正确合理的政策选项。
但同时，要注意的是要根据一系列内外部经济金融因素，灵活选择降准降息的具体时机，需要平衡通胀水平、就业状况、房地产等高风险领域及资金空转问题等内部因素，以及主要经济体货币政策走向以及资本外流、汇率波动压力等外部因素。还要考虑之前已出台政策的效果和累积效应，避免过度宽松引发通胀风险。此外，还需要权衡对银行体系的影响，避免对银行经营造成过大压力。此外，应结合财政政策和结构性改革，综合施策确保经济健康可持续发展。
和讯网：近期“国家队”通过增持ETF和央企股票护盘，您认为这种“类平准基金”操作是否可持续？未来平准基金规模与运作机制应如何设计？
田轩：近期“国家队”通过增持ETF和央企股票进行护盘，这种“类平准基金”操作在短期内已展现出显著的市场稳定效果。但中央汇金公司等“国家队”目前的角色更偏向临时的市场稳定器而非专职机构，缺乏长期的制度保障，不具有可持续性。
未来还需在现有基础上，建立专门的平准基金机构，进一步明确设立目标、定位与职责，确保其在关键时刻能够按照确定的规则和程序迅速响应并发挥作用。按照国际通行2%-3%比例，平准基金初期规模可由5000亿起，根据市场反馈，逐步增加，总体规模可在1.5万亿以上。
进一步完善类似中央汇金公司的角色，明确其职责与权限，提供更系统、更有效的干预手段，并形成长效机制；建立完善的监管机制，就资金筹集、投资策略、交易执行、风险管理等信息进行充分的市场披露；加强对市场操纵、内幕交易等违法行为的处罚力度，确保平准基金的公正性和有效性。完善退出机制，当市场恢复稳定且达到预设的退出条件时，逐步减持所持资产，确保平稳过渡，避免长期干预市场。
02
新型消费领域将展现强大市场潜力
和讯网：您如何评估关税战背景下“内循环”战略的紧迫性与必要性？
田轩：在关税战背景下，“内循环”战略显得尤为重要。通过提振内需市场，不仅能够减少对外部市场的依赖，增强经济韧性，同时还能促进国内产业升级和经济结构优化。从提升产业链自主可控能力、推动经济高质量发展的角度，“内循环”也是非常必要的。
而同时，“内循环”面临着一定压力，包括供给端产能过剩、竞争加剧、产业链重构压力、技术创新挑战等，以及需求端的消费信心不足、消费升级瓶颈等问题。需要政策引导和市场机制协同发力，短期进行内需刺激，长期注重创新驱动、结构优化，同时在开放中寻求多元合作，实现内外循环良性互动。
和讯网：在出口承压背景下“内需提振”是核心，但当前消费信心不足。如何通过改善就业、提升居民可支配收入等实现消费与投资的良性循环？
田轩：首先，坚持就业优先，推出有利于稳定和扩大就业的政策措施，支持小微企业和个体工商户的发展，增加创业机会。重点关注高校毕业生、农民工等群体的就业问题，提高劳动市场的灵活性。
其次，优化收入分配结构，提高最低工资标准，降低中等收入群体和低收入者的税负，增加转移支付，缩小收入差距。
同时，完善社会保障体系，加大公共服务投入，提升教育、医疗等民生服务质量，减轻居民在养老、医疗等方面的支出负担，缓解消费者的后顾之忧。
此外，以市场需求为导向，增加新的产业投资，推动产业链升级，激发居民潜在需求，形成消费与投资的良性互动。
和讯网：内需市场扩容背景下，哪些产业最具升级潜力，哪些挑战较大？
田轩：在内需市场扩容的背景下，服务业如医疗健康、社会服务、文化旅游等产业最具升级潜力，能够满足消费升级需求。同时，新型消费领域如新零售、数字娱乐、智能家居、健康医疗等依托技术进步和消费习惯变革，将展现出强大的市场潜力。
传统制造业面临产能过剩、环境污染等问题以及技术改造、转型升级等压力。房地产经济“支柱”的地位也将逐步弱化，并面临市场调整和政策调控的双重挑战，需加快转型发展，结合结构性住房需求，探索更加可持续的发展模式。
03
比特币等加密货币或成新“硬通货”
和讯网：当前，资金开始逃离美国资产，您觉得美元、美债是否失去传统避险资产的地位？如何看待美股的未来走势？
田轩：特朗普的关税政策引发的全球贸易冲突升级、美国经常账户赤字扩大等，美国经济不确定性增加，美元、美债避险地位受到了市场质疑，资金逃离美国资产正是这种情绪的反映，也是合理的避险选择。同时，美股也受到关税冲突升级、科技股估值压力等影响，短期内受到冲击。资金开始寻求新的避险港湾，转向黄金、日元等避险资产，以及新兴市场的高成长性资产。
长期来看，美股走势将取决于美国经济基本面和政策调整，若美国经济陷入衰退，将面临更大幅度下跌。但从目前来看，美国经济仍具备较强韧性，且具备结构性机会，美股尚不会出现大的震荡。
和讯网：黄金作为避险资产的吸引力上升，您觉得黄金的强劲走势是否还能持续？
田轩：黄金作为避险资产的吸引力上升，原因在于全球经济不确定性增加，地缘政治风险上升，通货膨胀预期加剧等。然而，未来走势还需关注美联储政策变化、全球经济复苏进程及地缘政治局势演变。
短期内，全球贸易格局的不确定性、经济“滞胀”风险以及美联储降息预期等因素将继续支撑黄金的上涨。但长期走势充满更多不确定性，若全球经济增长前景改善、美联储政策趋紧，投资者风险偏好上升等，黄金上涨势头可能受阻。同时，地缘政治风险若缓解，避险需求减少，金价也可能回调。
和讯网：若关税战长期持续，您认为哪些资产类别可能成为新一代“硬通货”？
田轩：若关税战长期持续，黄金作为传统避险资产，将继续受到投资者青睐。稀有金属如铂金、钯金，以及优质房地产等实物资产，由于稀缺性或保值属性，也将加入“硬通货”的行列。
同时，全球供应链重组可能推动大宗商品价格上涨，相关资产如原油、农产品等也可能成为避险选择。高信用评级债券和国债因其稳定性，亦会受到投资者追捧，成为避险“硬通货”。
此外，比特币等加密货币因其去中心化特性，也可能在特定投资者群体中成为避险资产，成为新一代“硬通货”。
04
科技、新能源板块具备高配置价值
和讯网：中国资本市场在“关税战”压力测试中展现韧性，这主要得益于哪些机制？
田轩：中国资本市场在关税战压力测试中展现韧性，主要得益于及时有效的政策支持，更加完善的市场基础制度，和较为完备的风险防控机制。
在市场面临冲击时，政策层迅速出台稳市措施，如中国人民银行通过再贷款等工具提供充足的流动性支持，中央汇金公司、中国诚通、中国国新等国有资本通过增持ETF、回购股票等方式，直接向市场注入流动性，有效稳定市场预期。注册制改革的深入推进，上市公司质量提升，市场优胜劣汰机制增强。多层次资本市场体系逐步健全，为不同风险偏好投资者提供多元化选择，严格的监管措施有效遏制了投机行为，进一步夯实了市场稳定的基础，增强了市场抗风险能力。
和讯网：近期，全球资产“东升西落”成为市场关注的焦点，您是否认同这个说法？
田轩：从近期市场表现来看，全球确实呈现资产“东升西落”的趋势。特别是在美股遭遇重挫的背景下，中国资产包括A股和港股却展现出较强的韧性，甚至逆势上涨。
原因在于，美国和欧洲的经济增长相对疲软，而中国、越南、印度等东南亚国家表现出较强的经济增长势头。同时，美欧等货币政策趋紧，中国等东方国家货币政策相对宽松，为市场提供了流动性支持。
但是，从长期来看，“东升西落”的说法为时尚早，全球资产走势还是要取决于各国经济基本面和政策走向，以及国际政治经济格局的变化。
和讯网：您如何看待A股的后续走势？哪些板块更具配置价值？
田轩：A股市场目前面临较为复杂的外部环境，包括美国加征关税、全球供应链波动等冲击，以及国内经济需求的逐步恢复和政策面的积极支持。因此 虽然短期内可能会出现阶段性波动，但强大的经济基本面和坚定的政策支持将为其提供坚实支撑。
从长期来看，A股目前处于估值低位，特别是受到科技创新和内需扩大的双重驱动，A股市场将呈现稳健向上的态势。科技、新能源等新兴产业板块，凭借其高成长性和政策红利，具备较高的配置价值。
05
中概股回流将成为长期趋势
和讯网：关税冲击是否会蔓延至A股及港股IPO，如何展望今年的IPO市场？
田轩：关税对经济的冲击确实会对A股产生一定影响，并可能导致投资者信心下降，或者影响企业盈利能力和上市计划，从而将影响蔓延至A股及港股IPO市场。但随着国家政策的调整，财政刺激、货币政策宽松以及出口退税调整等措施将逐步缓解关税对经济的冲击，并为市场提供支持，帮助企业渡过难关，从而稳定IPO市场的预期。
预计今年A股IPO市场在严把“入口关”，从源头提升上市公司质量的监管政策下，将仍以“稳”为主，在此基础上，将更加注重引入优质企业，科技和新消费企业将继续成为A股IPO市场的主力军；港股市场将继续受益于互联互通机制，吸引更多内地优质企业赴港上市，金融科技、生物科技等创新型企业也将成为港股IPO的主力。
和讯网：如何看待中概股回流？
田轩：中概股回流的主要原因是中美贸易摩擦加剧及监管政策趋严，导致其在美股市场面临诸多不确定性。中概股回流A股或港股，既可规避海外风险，又可借助国内资本市场支持，实现更稳健的发展。而随着国内市场的逐渐成熟，中概股回流将成为长期趋势。
同时，中概股回流将为国内市场带来新的优质上市资源，优化我国资本市场结构，并进一步推动我国资本市场基础制度和监管机制的改革，为上市公司提供更加规范和透明的市场环境。
此外，回流的中概股还将促进国内投资者多元化配置，提升市场活力，同时增强国际投资者对中国资本市场的信心，引入更多外资，助力产业链上下游企业协同发展，形成良性循环。