净利增长30%！股价不涨反跌，泸州老窖利好出尽？

作者/星空下的牛腩

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的小鱼

当前的股市行情，可以说是剃头挑子一头热。最长青的“喝酒吃药”行情，这段时间只有吃药在表现。这也难怪医药股集中的创业板，今天重返3100点，比白酒扎堆的上证，更早地走出颓势。

去年的抱团行情，原本带有防御性的白酒，竟然变成了最具进攻性的板块。可出来混早晚是要还的。比如说今天早盘，泸州老窖(000568,股吧)（000568）最新披露的业绩明明还不错，可是股价就是不涨反跌。

在探讨茅台(600519)一季报的文章（一季度业绩爆冷！茅台在下一盘大棋？）中，牛腩讲了这样一个情况：如果要富贵险中求，那么二线白酒（相对于茅台的一线地位而言），可能才是弹性更高的选择。现在正好趁着泸州老窖刚刚公布去年年报、今年一季报，我们来看看是否如此。

数据来源：泸州老窖、贵州茅台(600519,股吧)财报

从上面的数据可以看出，在业绩弹性（相对增长幅度）方面，泸州老窖好于茅台。那么，现在问题来了——这种情况有持续性吗？

可能是由于茅台在股市太出圈了，现在就算没喝过白酒的人，或许也会认为酱香型比五粮液(000858)、泸州老窖这样的浓香型白酒好喝。其实未必是这样。虽然酿造酱香型要消耗更多粮食（更费料），对于不常喝白酒的人并不友好；相比之下，浓香型的甜感更明显，比较适合新手入口。

再者说，白酒好不好喝，其实没有那么重要。毕竟每个人都有自己的口味，而且更重要的是，中国人喝的不是白酒，是面子，是社交。

一种商品，一旦带上了社交属性，就不是基于成本定价了。酱香型白酒的酿造就算再费粮食，茅台的毛利率仍然超过90%。故而，做高端化产品，让送酒、喝酒的人觉得有面子，便是一门好生意。

泸州老窖曾经是浓香的王者，但后来名酒变民酒的战略错误，导致江湖地位下滑。翻看公司财报便会发现，泸州老窖的中高档酒毛利率高达89.59%，但其他酒类则只有48.36%。或许，老窖当年的误判，损害了其创造利润的能力。

好在老窖还是迷途知返，虽然在市场占有率上，老窖跟茅台、五粮液还有不小的差距，但拳头产品国窖1573还是挤进了高端市场。在这方面，牛腩看好老窖未来的表现，理由有以下3点：

在营销方面，茅五泸也都没少花心思。自带流量的茅台，无需多讲，牛腩估计有一半的股市段子跟茅台有关；所以，不用过分纠结茅台那首上头神曲《Oh it’s Mautai》翻车，说不定人家要的就是这种话题性。老窖在2020年借助热门国漫《姜子牙》，推出了4款联名小酒。牛腩感觉这是在培养年青一代的白酒消费者，白酒兴国后继有人呐！（笑）

讲了好的方面，当然也要提不足的地方。

做宣传增加品牌的曝光热度很重要，建立高效的销售渠道同样很重要。这方面，泸州老窖比上不足比下有余。

一线白酒在全国各地都能买到，而二三线白酒则主要依赖所在省的本地市场，能否冲出本省，走向全国是一个挑战。尽管老窖的高端产品，不用太的担心出省问题，但在茅五泸当中，泸州老窖近年来的销售费用率，显著高于茅台、五粮液。

涉及广告、经销商等的费用，都属于销售费用。经销商的流失，是困扰老窖的问题之一。原因也很简单，国窖1573的出厂价跟飞天茅台差不多，但是零售价却差了一大截，显然老窖的经销商不太赚钱。

图片来源：民生证券研究所

另外在品牌方面，从高端的国窖1573，到光瓶白酒泸州老窖二曲，老窖的可以说是覆盖了各个档次的白酒。但是低端白酒也挂上泸州老窖的名字，反而淡化了高端品牌形象。子品牌多，其实不算坏事，但对酒企来说，这样做有点出力不讨好。

试想，高档白酒和低端白酒，都挂着泸州老窖的招牌，总得有大致相同的消费体验（例如口感），但是在同质化产品中，还要做出差异来，否则消费者很难愿意为高档白酒的溢价掏钱。

各个档次的产品都做，无非是想要吃掉所有的细分市场。这种想法很好，但是没有可操作性；反而有所不为才是明智的选择。比如茅台的产品矩阵，就很简洁。这不仅能让消费者能感受到不同档次产品的差距，而且更少的子品牌，同时也意味广告方面的花费可以更聚焦。

不过，老窖也已经认识到了这些。近年来，高端酒在营收中的占比不断提升，并且在2019年达到了54%——高端酒有更高的毛利率，因此这有利于增强公司创造利润的能力。

另外，时间也站在老窖这边。百年窖池虽然是固定资产，但并不会折旧，反而越用越值钱。也就是说，只要自己不折腾，泸州老窖的高端酒，至少发展趋势是向好的。

最近的行情，创业板吃药吃得欢，而上证的白酒却喝不动了，所以这很容易让人在心里琢磨——白酒的估值是不是太高了。对此，牛腩认为是也不是。说它高估，静态地看过去，的确是高估；但说它并不那么高估，动态地看未来，高端白酒仍然有涨价的理由。就连可口可乐都涨价了，产量有限，且是A股“核心科技”的高端白酒，岂有不涨之理？

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