【人民银行发布 2024Q1《中国货币政策执行报告》】
2024 年 5 月 10 日，人民银行发布 2024Q1《中国货币政策执行报告》，新增表述“保持货币信贷供给与实体经济高质量发展的有效融资需求相适配”。
出现这一表述的背景包括：2023H2 以来，人民银行货币政策感受指数抬升，中国社融（12M 求和，除政府债券）首次出现趋势性回落；2022-2023H1 中国社融（12M 求和，除政府债券）趋势抬升，但 PMI 仅企稳；中国社融（12M 求和，除政府债券）领先 PPI 同比增速半年的经验关系不复存在。
如何理解上述经验规律失效？本质是对需求驱动型融资的评估。假设 4 月企业中长期贷款是“挤水分”后的有效融资需求，按这一基准测算，2022H2-2024Q1，金融机构工业中长期贷款余额增量的 8.18 万亿中，供给驱动型为 7.17 万亿，需求驱动型仅 1.01 万亿，同期金融机构个人住房贷款余额回落 7100 亿。合计工业部门和居民部门，需求驱动型有效中长期融资在 7 个季度的时段中仅 2900 亿。大量信贷资金并不代表有效中长期融资需求，由此，货币信贷供应匹配“有效融资需求”进入视野。
新增表述如何影响流动性环境？以有效融资需求为锚点，人民银行调控流动性的结果会有所变化。我们将今年新增社融的预测值下调 5 万亿至 31 万亿附近，预计全年新增基础货币 1.2 万亿。年初已降准提供 1 万亿，预计后续再降准提供 1 万亿，结构性货币政策工具提供 2000 亿，MLF 余额进一步回落 1 万亿。
新增表述如何影响价格型政策工具？从 2024Q2 经验来看，人民银行一方面维持 OMO 和货币市场基本稳定；另一方面通过存款利率自律机制-存款利率-5Yr LPR 利率这一路径，同时佐以房地产利率政策推动企业融资和居民信贷成本稳中有降。若新一轮房地产政策效果有限，则禁止“手工补息”应该已为直接调降 LPR 打开空间。
风险因子：经验规律失效、货币政策调控框架改变超预期。
（责任编辑:张晓波）