摘要
本期策略：
利多因素：
1.落后产能仍有部分待落实；
2.部分焦化项目投产后，置换产能将关停淘汰，中间存在产能小幅压减和时间错配；
3.推测1月焦炭月度供需缺口达到229万吨，总库存继续下探；
4.河北疫情阻碍焦炭发运，进一步增加冬储难度；
利空因素：
1.下游需求侧管理，焦企超高利润不可持续；
2.国内局部地区疫情加重，春假前建材终端需求料将逐步降温；
3.下半年新增产能集中投产；
结论：
宏观方面，2020年工业增加值同比均好于预期，但消费仅恢复至去年九成水平，地产开发投资仍保持较高增速，带动城镇固定资产投资稳健增长，2020年GDP逆势增长，市场对今年经济恢复充满信心。
焦炭方面，落后产能仍有部分待落实，新增投产或造成局部阶段性影响；12月焦炭月度供需缺口约110万吨，1月焦炭供需缺口或继续扩大，库存下探至历史最低位，河北疫情阻碍钢厂焦炭到货；焦炭偏强态势料将延续至一季度末，考虑基差已回归，期价短期内仍有上探可能，但突破高点可能性不大。需注意钢焦博弈反转、产能淘汰执行弱、新增产能出焦超预期、钢厂采购需求锐减等风险。一季度预计J05基差或在[0,200]区间运行，下游需求侧管理，焦企超高利润不可持续。操作上建议焦炭（J05）以短多为主，参考区间：2680-2840。
焦煤方面，本周总库存继续上升，部分煤企有保供任务，供给端或有所松动，但考虑安全检查等因素，供给增量有限；澳煤政策严控、蒙煤通关不足；部分焦企节前备货意愿仍在。预计今年上半年澳煤严控政策放开概率较小，焦煤现货偏强运行，但焦煤持续累库，预计期价短期震荡偏弱。操作上建议焦煤（JM05）以观望为主。
不确定性风险：
钢焦博弈反转、产能淘汰执行弱、新增产能出焦超预期、钢厂采购需求锐减等。
正文
01 投资逻辑
1.1 焦炭现货供需缺口再次扩大，库存下探至历史最低位
1）落后产能仍有部分待落实，新增投产或造成局部阶段性影响。去年产能去化任务基本完成，剩余小部分产能在一季度将陆续淘汰，产能置换的缺口达峰状态延续至今年一季度。新增产能方面，据初步统计2021年上半年新增产能投产较少，部分集中在下半年，更多则是明后年。今年下半年这部分焦化项目投产后，置换产能将关停淘汰，中间存在产能小幅压减和时间错配，可能给局部供需造成阶段性影响。
2）焦炭月度供需缺口超预期，本周总库存继续下探。12月焦企日均产量开始加速下滑，钢厂日均铁水产量稳中有降，但同比转正且逐步抬升，焦炭月度供需进一步转紧。此前我们测算12月焦炭月度供需缺口35万吨，本周我们将供需缺口预期上调至110万吨；同时，我们根据钢厂和焦企日均产量，推测1月焦炭月度供需缺口达到229万吨。当前焦炭总库存月度平均值为697.1万吨，较上周-12.4万吨，下探至历史最低位。
1.2 河北疫情阻碍钢厂焦炭到货
3）近期河北疫情反弹，焦企和煤企发往河北方向的汽运受阻，而火运正常运行，但国家保电煤发运，因此车皮紧张。在焦炭供需本就偏紧的形势下，河北钢厂焦炭库存或继续走低，冬储难度加大，考虑焦企自身库存也极低，河北地区钢厂都可能面临被动减产的风险。焦煤也是一样的逻辑，河北地区焦企也可能面临原料不足导致的入炉成本提高或被动减产问题。
1.3 J05基差或在[0,200]区间运行，焦企超高利润不可持续
4）J05基差或在[0,200]区间运行。上周五J05基差为-25元/吨，本周期现走势分化，基差最高升至136.5元/吨，周五期价小幅反弹，基差回落至79元/吨。本周对焦炭上半年的基本面仍维持原有判断，现货仍偏紧，但期价则由于增产的强预期难以再次冲击高点，近期J05基差或继续在[0,200]区间运行。
5）下游需求侧管理，焦企超高利润不可持续。焦炭利润率刷新历史新高，当前焦炭利润率为30.5%，螺纹-焦炭利润率差值达到0.1%的历史极低位。为缓解钢厂话语权不及铁矿石和焦炭问题，叠加碳中和目标倒逼，工信部12月末表态2021年要坚决压缩粗钢产量，利空原料端，详见近期报告《建投碳学：压缩粗钢产量，意欲何为？》。
综上，焦炭偏强态势料将延续至一季度末，考虑基差已回归，期价短期内仍有上探可能，但突破高点可能性不大。需注意钢焦博弈反转、产能淘汰执行弱、新增产能出焦超预期、钢厂采购需求锐减等风险。操作上建议焦炭（J05）以短多为主，参考区间：2680-2840。
焦煤方面，本周总库存继续上升，部分煤企有保供任务，供给端或有所松动，但考虑安全检查等因素，供给增量有限；澳煤政策严控、蒙煤通关不足；部分焦企节前备货意愿仍在。预计今年上半年澳煤严控政策放开概率较小，焦煤现货偏强运行，但焦煤持续累库，预计期价短期震荡偏弱。操作上建议焦煤（JM05）以观望为主。
02 行情回顾
1月第3周，双焦主力合约震荡走弱。截至1月22日，盘面焦煤05合约结算价1635点，环比上周-4.7%，京唐港山西产主焦煤库提价为1690元/吨，环比上周暂无波动；盘面焦炭05合约结算价2786.5点，环比上周-1.1%，天津港(600717,股吧)山西产一级冶金焦平仓价为2850元/吨，第十四轮提涨100元/吨落地。
03 宏观数据/事件
3.1 全年GDP同比+2.3%，消费恢复超九成
1）GDP首次突破100万亿元，第三产业拖累增速。2020年全年国内生产总值101.6亿元，按可比价格计算，同比+2.3％。分季度看，一季度同比-6.8％，二季度+3.2％，三季度+4.9％，四季度+6.5％。分产业看，第一产业同比+3.0％；第二产业同比+2.6％；第三产业同比+2.1％。
2）工业增加值超预期，社零总额不及预期。12月工业增加值同比+7.3%，环比上月+0.3PP；2020年工业增加值同比+2.8%，较前11月+0.5PP。12月社会消费品零售总额同比+4.6%，环比上月-0.4PP；2020年社会消费品零售总额同比-3.9%，较前11月+0.9PP。
3）城镇固定资产投资稳健增长，受楼市投资高增长推动。城镇固定资产投资同比+2.9%。城镇固定资产投资同比+2.9%，不及预期，较前11月+0.3PP；其中，民间固定资产投资同比+1%，较前11月+0.8PP。全年房地产开发投资同比+7.0%，基础设施建设投资同比+0.9%。
2020年工业增加值同比均好于预期，但消费仅恢复至去年九成水平，地产开发投资仍保持较高增速，带动城镇固定资产投资稳健增长，2020年GDP逆势增长，市场对今年经济恢复充满信心。
04 煤焦基本面数据
4.1 焦煤总库存大幅增加，焦炭总库存降幅收窄
焦煤方面，焦企库存大幅增加，钢厂、港口库存转增。截至1月22日，100家独立焦化厂炼焦煤总库存1034.05万吨，高于同期平均水平，环比上周+26.56万吨；北方四港焦煤港口库存267.5万吨，环比上周+6.5万吨，远低于同期平均水平；110家钢厂炼焦煤库存854.9万吨，较上周环比+19.32万吨，低于同期平均水平。
焦炭方面，焦企库存几无变动，港口小幅去库，钢厂库存降幅略有收窄。截至1月22日，100家独立焦化厂焦炭总库存26.31万吨，环比上周-0.18万吨；北方四港焦炭港口库存243.5万吨，环比上周-2万吨；110家样本钢厂焦炭库存392.34万吨，环比上周-19.19万吨。
4.2 钢厂、大型焦企开工率延续下降态势
截至1月22日，高炉检修量增加，钢厂开工率65.47%，环比上周-0.83PP；小型焦企开工率52.07%，远低于同期平均水平；中型焦企开工率73.98%、大型焦企开工率82.97%。
4.3 螺纹现货亏损加剧，焦炭利润率创历史新高
4.4 终端需求基本恢复至疫前水平
4.5 J05合约基差扩大，J09-05价差震荡走低
（责任编辑:陈状）