浙商证券：给予深信服买入评级

浙商证券股份有限公司刘雯蜀,刘静一近期对深信服(300454)进行研究并发布了研究报告《深信服2023半年报点评：报表结构拐点先行确立，全年业绩修复展望乐观》，本报告对深信服给出买入评级，当前股价为106.06元。

深信服(300454)

事件：

公司发布2023半年报，2023H1实现营业收入29.34亿元，同比增长4.22%；归母净利润-5.54亿元，亏损同比减少19.73%，扣非后归母净利润5.88亿元，亏损同比减少23.68%。

单季度来看，公司2023Q2实现营业收入17.21亿元，同比增长3%；扣非后归母净利润-1.42亿元，亏损同比减少17.62%，扣非后归母净利润-1.62亿元，亏损同比减少15.12%。

点评：

我们认为公司报表结构先于公司收入增速层面拐点确立：云计算业务毛利率回升至往年正常水平、三费增速基本可控（且费用投入向可以更快产出收益的销售侧倾斜）、利润减亏趋势连续两个季度保持、经营性现金流连续四个季度实现同比正增长。整体来看，我们认为公司已对宏观环境变化做好了充分准备，我们对公司全年业绩修复保持乐观态度。

云业务好于安全业务，企业客户需求好于政府和金融客户

分业务来看，公司2023H1安全业务收入15.09亿元，同比下降0.62%，对应上半年营收占比51.44%；云计算业务收入11.57亿元，同比增长9.32%，对应上半年营收占比39.44%；企业级无线业务收入2.68亿元，同比增长12.44%，对应上半年营收占比9.12%。具体而言：

安全业务中全网行为管理、态势感知、应用交付等产品新增订单承压，XDR、SASE等新兴战略业务规模仍较小，对安全业务整体增长拉动有限；

云计算业务中超融合HCI产品保持稳定增长，桌面云下游需求恢复弱于预期。

从下游行业来看，公司企业、政府及事业单位、金融及其他行业分别实现收入13.42、12.71、3.20亿元，对应同比增速分别为14.73%、-0.75%、-12.02%。其中企业客户需求韧性较强，尤其能源、交通等行业订单增长较快，金融行业增长压力较大。

Q2需求回暖，现金收款增速好于表观收入增速，合同负债边际向好

根据公司半年报，公司23Q2订单增速同比、环比均有一定提升，部分下游客户需求有一定程度回暖。从现金流量表看，公司23Q1、23Q2销售商品、提供劳务收到的现金分别同比增长14.75%、15.45%，高于对应季度的收入增速。

截至2023年6月30日，公司合同负债余额共15.95亿元，其中短期合同负债11.62亿元，同比增长10.52%，相较于此前季度增长加速。长期合同负债4.33亿元（体现在其他非流动负债中），同比增长25.94%。

考虑到：1）公司应收账款余额较低，现金收款主要由新增订单收款贡献；2）公司合同负债余额所代表的未履约义务有望陆续确认至公司收入，我们认为23Q2销售现金回款相较于收入更能及时反映公司下游需求的边际变化，公司实际订单增长情况实际好于表观收入表现。

云计算毛利率修复，叠加持续费用控制释放利润

2023H1公司云计算业务毛利率为47.86%，相较于2022H1提升9.25pct，拉动整体毛利率提高3.16pct至64.48%，主要原因为公司持续加强和上游芯片、部件、整机厂商的技术创新以及战略合作等措施，进一步提升供应链管理水平和对上游厂商的议价能力。

与此同时，公司在费用侧继续加强管控，2023H1销售、管理、研发费用分别同比增长11.71%、-13.39%、-6.6%，费用投入向可以更快产出收益的销售侧倾斜。

发布国内首款企业级安全大语言模型安全GPT，对标微软SecurityCopilot

公司基于多年安全领域AI研发积累的高质量数据、算力、人才优势，基于多款开源基础大模型训练得到的垂直领域大模型安全GPT。用户可利用自然语言与安全GPT进行交互，可快速进行安全态势研判、攻击分析溯源、影响面调查、漏洞分析管理等安全运营操作，并显著提升高混淆攻击的识别研判能力，提升安全运营效率，提升面对攻击威胁的发现和响应速度，同时降低安全运营人员能力要求。

盈利预测

考虑到公司Q2需求回暖，公司控费举措持续，我们维持此前预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为87.78、110.43、136.37亿元，归母净利润分别为5.87、10.29、14.47亿元。参考2023年9月1日收盘价，对应2023-2025年PE分别为75、43、30倍，维持“买入”评级。

风险提示：公司安全GPT研发落地不及预期；下游客户预算复苏不及预期；公司新业务拓展不及预期；毛利率受到上游供应链影响持续波动；市场竞争加剧。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国金证券(600109)孟灿研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为66.84%，其预测2023年度归属净利润为盈利3.04亿，根据现价换算的预测PE为145.45。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有7家机构给出评级，买入评级6家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为159.01。

以上内容由证券之星根据公开信息整理，由算法生成，与本站立场无关。证券之星力求但不保证该信息（包括但不限于文字、视频、音频、数据及图表）全部或者部分内容的的准确性、完整性、有效性、及时性等，如存在问题请联系我们。本文为数据整理，不对您构成任何投资建议，投资有风险，请谨慎决策。