我们认为，市场对于当下职教行业逆周期属性认识不够充分：职业教育18 年以来被提上前所未有的政策高度，疫情进一步催化其成为当前时点稀缺板块。中公教育作为职教行业龙头，勇立潮头，多品类齐发，有望打开上行空间。
　　教育行业逆周期属性明显，经济下行热度不减。1）对标海外：美国高教培训行业在经济波动期间迎来增长契机。美国宏观经济21 世纪初经历两次较明显波动，期间GDP 增速下滑，失业率攀升至6%-10%，但由于失业青年进行学习深造，硕博项目入学人数增速2000 年-2002年从2.2%升至6.4%，高教行业穿越周期快速发展。两次经济波动期间，阿波罗集团和德瑞教育集团营收和业绩增速均保持上升，德瑞教育集团盈利能力持续改善，2001-2002 年阿波罗教育集团PE 达40-60x，平均PEG1.3，德瑞教育集团平均PEG 也高达1.96；2） 回溯中国：金融危机背景下，教育行业热度不减。2008 年金融危机下我国08、09 年GDP 增速连续下滑，但教育行业09 年GDP 增速逆势增加2.4pct 至17.9%。微观角度看，青年接受职业教育培训意愿明显提升，2008 年全国接受非学历高等教育的学生人数增速增加6.2pct 至7.5%。3）疫情或导致全球经济发展趋缓，就业压力增大。受疫情影响，2020 年1-2 月我国经济数据出现回落，发改委表示稳就业任务繁重。OEDC 预测全球经济将根据疫情发展情况出现不同程度下滑。教培行业或迎来新契机。
　　职教发展迎多重政策利好，疫情催化行业新机。国家近年大力鼓励职业教育，18 年以后将职教提上前所未有政策高度。2020 年疫情下中央《政府工作报告》将稳就业保民生放在优先位置，并多次提出要扩大今年硕士研究生招生和专升本规模，增加基层医疗、社会服务等岗位招募，利于增加考研、公考、事业单位及教师培训业务机会，利好下沉市场布局完善的公司。
　　中公教育：疫情短期或影响收入确认，中公教育依托“研发能力+布点先发优势”核心壁垒拓展职教大市场。公司拥有2051 名研发人员和13475 名教师（截至2019 年，下同），教研体系完善；拥有直营网点1104个，深度下沉低线城市。1）受到疫情影响线下业务开展受阻，公司通过线上授课方式进行教学，单个班级授课人数进一步下调，并对授课教师全面培训。为保证授课质量，加大作业力度、加强考勤管理，并对学生进行课后跟进，现有客单价基本维持。2）短期考试推迟或对中公教育收入确认有所影响，但扩招提升通过率，且中长期有望催化行业加速向龙头集中。①2020 年国考招录人数大幅增长，我们测算中长期（5-10 年，下同）公考培训市场规模336 亿元，预计公司对应营收空间100 亿元；②事业单位序列分类改革尾声+基层招募发力，测算中长期市场空间410 亿元，预计公司营收空间41 亿元；③教师序列需求旺盛、政策利好，赶超公考业务指日可待，测算中长期市场341 亿元，预计公司营收空间102 亿元；④考研序列专职教师+标准研发+直营网点解决市场痛点，有望再造一个中公，测算中长期市场空间317 亿元，预计公司营收空间72.8 亿元。公司多品类的增长飞轮效应不断增强，打开更多想象空间。⑤财经考试、医学考试等多个细分领域均有10-50 亿开拓空间。综上，中公教育所处的市场2025-2030 年空间达1800 亿，中公教育营收空间有望达350 亿以上，随着公司快速扩张下沉过程中边际成本下降，盈利能力也有望继续改善。
　　投资建议：教育行业逆周期属性明显，疫情影响下宏观经济增速或将放缓，行业有望迎来发展契机。中公教育作为职业培训龙头，教研体系完善，网点深度下沉，短期疫情主要影响收入确认节奏，长期看受益政策红利+自身飞轮效应成长空间广阔；中国东方教育定位职业技能教育，以烹饪技术为基石，拓展业务至信息技术、汽车服务等多方面培训，也有望受益于就业压力下年轻人职业技能培训的需求。继续推荐中公教育、中国东方教育！
　　风险提示：疫情导致线下业务无法开展；重大教学事故风险；新业务拓展不及预期，公职岗位招聘人数大幅下滑，预测结果不及预期等。
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