“云经济”打造信息新消费，数据中心产业链成长可期
全球5G 网建号角吹响，美国、中国、韩国和欧洲均加速基建投资力度。
伴随硬件终端和软件应用的迭代创新，线上业务和数据流量持续增长。
从目前发展趋势看，制造业工业互联网、企业远程办公和学校在线教育需求被挖掘，信息消费活力充分释放。阿里旗下在线办公平台钉钉和腾讯会议等开启“云办公”新风尚。“云经济”与“硬科技”相辅相成相互促进，长期看好网络流量带动的数据中心及服务器产业链。
互联网厂商担当主力军，资本开支企稳回升
互联网厂商是数据中心建设主力军，根据2018 年数据中心白皮书，亚马逊和谷歌负责超过一半的超大规模数据中心新建项目，巨头CAPEX一定程度上反映了数据中心产业链景气度，Intel 作为全球x86 服务器CPU 龙头，其数据中心（DCG）业务收入也是行业景气度先验指标。
2018Q1~2019Q1 北美云计算厂商CAPEX 增速放缓，2019Q2 起重回正增长。Intel DCG 业务增速自2018 年Q4 以来持续下滑、2019 年上半年连续两个季度负增长后Q3 开始出现回升。国内阿里、腾讯和百度2019Q3 CAPEX 合计同比下降14%，降幅较Q2（-15%）小幅收窄。我国数据中心市场节奏整体滞后于全球，仍将长期处于加速发展阶段。
“硬科技”服务器代际升级，供应链同步受益
服务器在数据中心硬件采购成本中占比最高，达到70%左右（参考中国产业信息网）。根据IDC，2018 年全球服务器出货量1185 万台，同比增长15.68%。目前服务器市场均价为8000 美元/台，为满足更高数据传输速率的需求，服务器平台持续升级，内部核心元件价值量同步提升，带动整机单价走高。服务器核心组件包括CPU、GPU、DRAM、内存接口芯片、SSD、BMC、I/O 接口、PCIe 插槽、PCB 主板和电源等。其中，CPU 决定算力大小，PCIe 总线标准帮助CPU 识别并认识设备，实现高速数据传输。CPU、GPU 和DRAM 是主要成本项，合计占比约32%，在更高性能的服务器中甚至高达50%-83%（根据IDC）。
DRAM：库存消化价格见底回升，国产替代进行时随着库存消化进入尾声，叠加全球服务器和5G 智能手机出货量的乐观预期，DRAM 市场开始供给紧平衡，价格也呈现回稳向上的趋势。
DRAM 市场三星电子、SK 海力士和美光科技三足鼎立，中国厂商兆易创新加速布局。根据公司公告，2017 年10 月与合肥产投签署协议，开展12 英寸晶圆存储器研发项目；2019 年4 月以可转债对项目投资3 亿元。合肥长鑫官网显示已于2019 年9 月正式投产19nm工艺8Gb DDR4，预计2021 年完成17nm 技术研发。2019 年9 月，兆易创新公告拟定增33.2 亿元用于DRAM 芯片自主研发及产业化。
内存接口芯片：DDR5 升级可期，国产实力强劲
内存接口芯片是服务器CPU 存取内存数据的必由通路，主要作用是提升内存数据访问的速度及稳定性。根据澜起科技招股说明书，2018 年内存接口芯片市场达到5.7 亿美元，约占全球服务器市场0.81%。行业参与者主要有澜起科技、IDT 和Rambus。根据澜起科技公告，公司正进行Gen 1.0 DDR5 寄存时钟驱动器芯片和Gen 1.0 DDR5 数据缓冲器芯片研发，目前已完成第一子代工程版芯片流片及功能验证，正积极参与DDR5 内存接口JEDEC 标准的制定，并持续优化相关产品设计。
主板PCB：PCIe 4.0 推动高速板材持续升级，本土厂商顺利卡位
PCIe 是计算机扩展总线和接口标准，从1.0（2.5GT/s）、到2.0（5GT/s）、到3.0（8 GT/s）、到4.0（16 GT/s）、到5.0（32 GT/s）围绕传输速率持续演进升级。在目前PCIe 3.0 接口情况下，服务器主板PCB 8~12 层即可满足要求，对应基材CCL Df 值在0.014~0.02 之间。对于PCIe 4.0和5.0 接口，PCB 层数需要进一步增加，CCL Df 值也需同步降低。2019年5 月PCIe 5.0 正式发布，考虑到服务器接口标准和平台升级，以及出货量回暖，我们测算2019~2021 年服务器主板高速PCB 市场规模分别为106 亿元、142 亿元和186 亿元，高速CCL 市场规模分别为67 亿元、92 亿元和124 亿元，3 年CAGR 分别为32%和36%。全球PCB 厂商众多，但掌握多层高速PCB 工艺技术的有限，国内参与者主要有沪电股份、深南电路、东山精密（Multek）和生益科技（生益电子）等。高速CCL 市场松下、依索拉、联茂和台耀四家占据近65%左右份额（根据Prismark 2018），国内厂商也已实现技术突破。根据公告，生益科技高速产品已于2018 年通过客户认证并实现销售，华正新材也已实现技术突破，计划投资6 亿元建设年产650 万平米高频高速CCL 项目。
投资建议：半导体和PCB 下游应用广泛，均有大周期品属性。从历史数据来看，二者在产值增速上具备较高的协同。我们长期看好网络流量带动的数据中心及服务器产业链，结合服务器元件价值量、技术迭代以及行业格局，我们认为半导体和PCB 有望借助本轮5G 和云计算大周期，迎来行业高增长。半导体重点推荐兆易创新，建议关注澜起科技，PCB 和上游CCL 重点推荐深南电路、沪电股份、生益科技和华正新材。
风险提示：5G 基站建设不及预期；互联网厂商资本开支不及预期；PCB/CCL 市场竞争加剧；国产替代不及预期。
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