中金：维持万物云“跑赢行业”评级 目标价32.4港元

中金发布研究报告称，维持万物云（02602）“跑赢行业”评级，盈利预测不变，预计今年有望稳健兑现EBITDA同比增长25%以上的业绩目标，目标价32.4港元。短期维度的两点积极变化：1）公司于10月24日公告完成H股全流通，大幅增加其于明年年初获纳入港股通概率；2）公司10月31日公告股份回购意向、彰显管理层信心，该行预计后续如落地料构成股价积极催化。

中金主要观点如下：

蝶城项目拓展与改造效果释放均进展积极。

该行预计三季度单季公司在管蝶城（管理项目居民户3，000户以上）新增9个、累计达610个左右，其中三季度住宅项目拓展情况或略快于上半年；公司认为尽管存量住宅物业外拓市场竞争有所加剧，但公司相对其他品牌物企的竞标胜率仍保持较高水平。利润率端，该行预计截至三季度公司住宅物业毛利率环比略增（1H23为12.6%、同比提升2.1ppt），主要得益于改造完毕蝶城提效效果持续释放（截至1H23累计改造完毕蝶城数量达150个，该行预计占住宅物管总饱和收入的3成左右）；往全年看，该行预计住宅物管毛利率同比增幅有望较中期进一步有所扩大（考虑去年全年住宅物管毛利率录得9.8%低基数）。

商企端多元客户战略持续推进。

该行预计商企端重点行业客户业务今年具备结构性亮点，预计5大核心赛道1年内收入增速超过平均水平。该行亦提示今年商企业务或面临宏观经济环境下的一定不确定性：在现金回款安全性为核心考量指标背景下，该行不排除项目新拓展节奏、以及部分存量项目退盘可能存在一定压力；但往年新拓项目的逐步转化料仍有望支持今年财务收入增长保持在合理水平。

BPaaS业务今年或有望贡献亮眼增长。

AIoT业务方面，尽管地产客户需求今年面临一定收缩（该行预计这部分收入占比在5成左右），但公司大力拓展“两非一改”（非开发商、非住宅、旧改项目）客户已取得成效，上半年非开发商部分收入由8，280万元提升至2.99亿元。BPaaS业务方面，政府端城市服务项目客户及企业端客户料有望继续为该业务贡献较快增长（1H23收入同比+48%）。其他多元业务方面，该行不排除资产类社区增值服务（特别是二手经纪业务）在地产市场整体不振背景下增速有所承压。

风险：竞标外拓体量不及预期；蝶城改造驱动利润率上行幅度不及预期。